Bitcoin basis trade

彼得看到现货市场上的比特币价格为 60,000 USD，可以直接买入；一份较晚到期的期货合约却报 61,500 USD。期货是价值与比特币价格相关的合约，不是钱包里多出的一枚比特币。这个价差称为 basis：本文采用期货减现货，因此是 1,500 USD。彼得想交易的就是这个差额。比较前，必须确认报价时点与币种一致，并知道合约的到期日。还应说明正负号的约定，因为其他资料可能采用相反的定义。 [1] [2]

在我们的简化示例中，彼得以 60,000 USD 买入 1 BTC，同时以 61,500 USD 建立同等数量的期货空头。空头在期货下跌时获利，上涨时亏损。假设按美元进行线性计算，且到期时两者价格同为 65,000 USD：比特币盈利 5,000 USD，期货亏损 3,500 USD，合计在扣除成本前剩下 1,500 USD。这个模型假设持有至到期且最终价格一致，并非某份具体合约的规格。实际交易中，数量、币种和结算方式必须真正匹配。 [1]

1,500 USD 的价差相对于 60,000 USD 的买入成本是 2.5%。若离到期还有 90 天，简单年化计算为 2.5% × 365 / 90，约为每年 10.14%。我们只是换算了尺度，便于比较不同期限。彼得还没有赚到这份年度收益。计算没有包含复利，也没有保证能按同样条件重复交易，更未覆盖全部投入资金：除了买币，还需要为期货提供担保资金。费用和实际占用的资本都可能显著改变结果。 [1]

回到最初的交易，设想提前平仓。比特币现价为 62,000 USD，期货却已达到 64,500 USD。卖出比特币盈利 2,000 USD，平掉期货空头亏损 3,000 USD，合计在成本之前亏损 1,000 USD。比特币虽然涨了，价差却扩大到 2,500 USD，对彼得不利。预期到期时价格收敛，不代表每天都会靠拢。提前退出，可能让原本的计划变成一笔亏损交易。 [1]

同一交易还有另一条可能的路径：现货升至 70,000 USD，期货升至 72,500 USD。比特币相对买入价有 10,000 USD 未实现利润，期货空头却已亏损 11,000 USD。经纪商要求提供称为保证金的担保，并可能要求追加。存放在别处的比特币或其未实现利润，未必能被接受为期货账户的资金。因此，彼得可能在价格收敛前就被迫平仓。算对最终结果还不够，必须有能力为整个过程提供资金。 [1]

标准 CME Bitcoin futures 按 CME CF Bitcoin Reference Rate，即 BRR 参考价格，以现金结算。彼得不会自动把自己的比特币交付给这份合约；我们模型的规模也不是 CME 标准合约规模。在示例中，最终参考价可能是 65,000 USD，而实际卖币只能得到 64,900 USD。这样合计结果就是 1,400 USD，而不是 1,500 USD，且尚未扣除费用。可见，即使有对冲，参考价与实际可成交卖价之间的差异仍然构成风险。 [3]

basis 为负时，操作方向反过来：交易者会卖出借来的比特币，同时买入期货，这称为 reverse cash and carry。之后还必须重新取得比特币，归还出借人。屏幕上的差额或许很诱人，但首先得借得到币。借贷成本、担保要求，以及出借人可能提前要求归还，都会影响交易能否维持。一个负号本身，并不代表容易获得的利润，更不代表没有风险。 [1]

彼得的例子说明，毛价差不是净收益。融资成本、手续费和成交价格的不利变化需要扣除；托管、经纪商和其他交易对手的风险也仍存在。BIS 发表的 Crypto carry 研究中，作者解释了保证金要求和强制平仓如何阻碍看似有利的价差交易。因此，看到大量期货空头的报道，不能直接认定是在押注 Bitcoin 下跌。同一投资组合中可能持有买入的比特币。关键在于整体头寸及维持它的能力，而不是孤立地看其中一边。 [1] [3]