Authorized participant، ويُختصر إلى AP، هو مؤسسة مالية يحق لها بموجب عقد إنشاء مجموعات كبيرة من الحصص واستردادها مباشرة لدى منتج محدد متداول في البورصة. ويعني ETF صندوقًا متداولًا في البورصة، بينما يشمل مصطلح ETP فئة أوسع من المنتجات المتداولة فيها. يشتري المستثمر العادي عادةً حصصًا قائمة عن طريق وسيط. أما AP فيستطيع تغيير عددها عبر creation، أي إصدار حصص جديدة، أو redemption، أي إعادة الحصص وإلغائها. وفي منتج مرتبط ببيتكوين، لا يعني هذا إنشاء عملات بيتكوين جديدة.
لنتخيل أن يانا تشتري عبر وسيطها حصصًا في IBIT، وهو صندوق استئماني استثماري لبيتكوين تابع لـ iShares. يتيح لها حساب الوساطة العادي التداول في البورصة، لكنه لا يتيح طلب إصدار حصص جديدة مباشرة من الصندوق. فهذا النشاط يتطلب صلاحية AP. تشترط نشرة IBIT المؤرخة في 31 يوليو 2025 أن تكون المؤسسة broker-dealer مسجلة، أي مؤسسة تعمل في تداول الأوراق المالية، وأن تحمل اتفاقية AP سارية وأن تشارك مباشرة أو بصورة غير مباشرة في DTC. وDTC شركة أمريكية توفر خدمات تسجيل الأوراق المالية وتسوية معاملاتها. إذن، لا يكفي حجم المؤسسة أو امتلاكها عددًا كبيرًا من الحصص. وهذه شروط خاصة بالمنتج المعني. [1]
حين تشتري يانا، ترى سعرًا يقبل طرف آخر البيع به. يعرض market maker، أي صانع السوق، أسعارًا للشراء والبيع بانتظام، ليساعد المستثمرين على إيجاد طرف يتداولون معه. أما دور AP فمختلف: يمكنه ترتيب إنشاء الحصص واستردادها مع الجهة المصدرة، أي الجهة التي تصدر تلك الحصص. وقد تؤدي مؤسسة واحدة الدورين معًا. لكن عرض الأسعار وحده لا يمنحها صفة AP، كما أن AP ليس بالضرورة المؤسسة التي تبيع ليانا في تلك اللحظة. الفرق هو بين تداول حصة موجودة وتغيير العدد الإجمالي للحصص. [2]
لا يطلب AP إصدار كل حصة تشتريها يانا على حدة. تستخدم نشرة IBIT المذكورة وحدة تسمى Basket وتتكون من 40 000 حصة؛ ويجري الإنشاء والاسترداد بهذه الوحدات أو بمضاعفاتها. أما NAV فهي صافي قيمة الأصول لكل حصة بعد احتساب الالتزامات، وليست بالضرورة سعر صفقة تجري الآن في البورصة. نفترض في مثالنا أن NAV تساوي 50 USD. عندئذ تعادل السلة 40 000 × 50 = 2 000 000 USD قبل الرسوم والتعديلات الأخرى. مبلغ 50 USD افتراض تعليمي وليس سعرًا حاليًا، كما أن حجم السلة يختلف من منتج إلى آخر. [1]
في إنشاء الحصص نقدًا، يقدم AP الأموال، ويتولى المنتج ترتيب شراء بيتكوين التي تمثل الأصل الأساسي وفق إجراءاته المحددة. أما في الإنشاء in-kind فيُقدَّم الأصل نفسه بدلًا من المال، وهو هنا بيتكوين. ويسير الاسترداد في الاتجاه المعاكس. في 29 يوليو 2025، سمحت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية، SEC، بهذا المسار in-kind لمنتجات ETP المشفرة عبر AP. وتتيح نشرة IBIT المذكورة استخدام بيتكوين أو النقد. لذلك لم تعد القيود السابقة التي حصرت العملية في النقد قاعدة دائمة. ومع ذلك تبقى شروط كل منتج مهمة، ولم تحصل يانا بهذا التغيير على حق استبدال حصتها المنفردة بـ BTC. [3] [1]
إذا كان سعر الحصص في البورصة أعلى من قيمة الأصول التي تقابلها، فقد يكون إنشاء حصص جديدة وبيعها مجديًا. وإذا انعكس الفرق، فقد يكون شراء الحصص واستردادها لدى المنتج مجديًا. تسمى المتاجرة للاستفادة من هذا الفرق المراجحة. لكن الفرق وحده ليس ربحًا. لنفترض أن الحصة تتداول بسعر 50.20 USD، بينما تبلغ قيمة الأصل المقابلة لها 50 USD. يكون الفرق الإجمالي لعدد 40 000 حصة هو 8 000 USD. وإذا بلغت تكاليف التمويل والتداول والتحوط من تغير الأسعار والتسوية مجتمعة 9 000 USD، فالنتيجة خسارة قدرها 1 000 USD، أي −1 000 USD. قد يدفع حافز AP إلى تضييق الفجوة، لكنه لا يضمن بقاء سعر البورصة مطابقًا لـ NAV. [4]
لنفترض أن يانا باعت 1 000 حصة قائمة لمستثمر آخر. يتغير المالك، لكن عدد الحصص لا يتغير. ولا تعني هذه الصفقة وحدها أن على الصندوق شراء مزيد من BTC. يسمى التداول بين المستثمرين السوق الثانوية. أما السوق الأولية فهي التي يرتب فيها AP إنشاء الحصص واستردادها مع المنتج. لذلك يجب التمييز بين حجم التداول في البورصة وبين التدفقات الداخلة والخارجة عبر الإنشاء والاسترداد. فقد تتغير ملكية الحصص نفسها مرارًا خلال اليوم من دون دخول أصول جديدة إلى المنتج في كل مرة. [4]
قد تحمل المؤسسة اتفاقية AP من دون أن تُنشئ حصصًا أو تستردها حاليًا. توضح BlackRock هذا الفرق باستخدام صناديق ETF الأسترالية: فبياناتها حتى يوليو 2025 تميز بين AP المتعاقدين وAP النشطين الذين أجروا هذه المعاملات مع الصندوق خلال الأشهر الـ 12 السابقة. هذه ليست قائمة لمشاركي IBIT ولا قياسًا لقدراتهم الحالية. كما أن نشرة IBIT المذكورة لا تُلزم AP بإنشاء السلال أو استردادها. لذا لا يكفي عند تقييم المنتج عدّ الأسماء؛ بل يهم أيضًا النشاط الفعلي وقدرة المشاركين على التداول في الظروف الصعبة. [5] [1]
تدخل يانا عادةً إلى المنتج وتخرج منه بشراء الحصص أو بيعها عن طريق وسيط. وهي لا تسحب عملات بيتكوين منفردة من الصندوق إلى محفظتها الخاصة. وحتى تجميع سلة كاملة في IBIT لا يغني عن استيفاء أهلية AP. قبل الاعتماد على الإنشاء أو الاسترداد، ينبغي فهم العقد والرسوم والمواعيد النهائية للأوامر وإجراءات التسوية. يساعد وجود AP على فهم آلية عمل المنتج، لكنه ليس تأمينًا للحصص ولا وعدًا بسعر مناسب ولا ضمانًا لوجود طرف مقابل في كل وقت. وتظل الحصة في منتج استثماري مختلفة عن بيتكوين التي تحتفظ بمفاتيحها بنفسك. [1]
للحصول على صورة أوضح، اقرأ هذا المدخل مع منتج بيتكوين فوري متداول, ETF creation and redemption, Net asset value, Counterparty risk. تشير إلى هذا المدخل أيضًا منتج بيتكوين فوري متداول, ETF creation and redemption, In-kind creation and redemption, Cash creation model.