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Imagine Jana comprando, pela corretora, cotas do IBIT, o trust de investimento em bitcoin da iShares. Uma conta comum permite negociar na bolsa, mas não solicitar novas cotas diretamente ao trust. Para essa segunda atividade, a instituição precisa atender aos requisitos de AP. O prospecto do IBIT de 31 de julho de 2025 exige um broker-dealer registrado, isto é, uma empresa que negocia valores mobiliários, um contrato AP válido e participação direta ou indireta na DTC. A DTC é a entidade americana que oferece serviços de registro e liquidação de valores mobiliários. O tamanho da empresa ou uma grande posição em cotas não bastam: as condições pertencem ao produto específico. [1]

Ao comprar, Jana vê um preço pelo qual alguém aceita vender. Um market maker, ou formador de mercado, oferece regularmente preços de compra e venda, ajudando investidores a encontrar uma contraparte. O AP tem outra função: pode realizar criações e resgates com o emissor, a entidade que emite as cotas. Uma empresa pode exercer os dois papéis. Porém, oferecer preços não a torna automaticamente AP, e o AP não precisa ser quem vende a Jana naquela operação. É a diferença entre negociar uma cota existente e alterar a quantidade total de cotas. [2]

O AP não solicita cada cota de Jana separadamente. O prospecto citado do IBIT usa um Basket de 40 000 cotas; criações e resgates ocorrem nesses lotes ou em seus múltiplos. NAV é o valor patrimonial líquido por cota, após considerar as obrigações do produto. Não é necessariamente o preço de uma negociação atual na bolsa. No nosso exemplo, o NAV é de 50 USD. Uma cesta corresponde, portanto, a 40 000 × 50 = 2 000 000 USD antes de taxas e outros ajustes. Os 50 USD são uma hipótese didática, não uma cotação atual. O tamanho das cestas também varia entre produtos. [1]

Na criação em dinheiro, o AP entrega recursos financeiros e o produto organiza a compra do bitcoin subjacente conforme seu procedimento. Na criação in-kind, entrega-se o próprio ativo subjacente, neste caso bitcoin. O resgate segue o caminho inverso. Em 29 de julho de 2025, a Securities and Exchange Commission, SEC, reguladora americana do mercado de valores mobiliários, permitiu essa via in-kind para ETPs de criptoativos por meio de APs. O prospecto citado do IBIT prevê tanto bitcoin quanto dinheiro. A restrição anterior ao uso exclusivo de dinheiro não é, portanto, uma regra permanente. Continuam valendo as condições do produto: Jana não ganhou o direito de trocar uma cota individual por BTC. [3] [1]

Se as cotas forem negociadas acima do valor dos ativos que representam, pode valer a pena criar novas cotas e vendê-las. Na situação oposta, pode fazer sentido comprar cotas e resgatá-las junto ao produto. Explorar essa diferença de preços chama-se arbitragem. Mas a diferença bruta ainda não é lucro. Suponha uma cotação de 50,20 USD e um valor subjacente comparável de 50 USD. Em 40 000 cotas, a diferença bruta é de 8 000 USD. Se financiamento, operações, proteção contra mudanças de preço e liquidação custarem 9 000 USD, o resultado será −1 000 USD. Esse incentivo pode reduzir a diferença, mas não garante igualdade permanente entre cotação e NAV. [4]

Suponha que Jana venda 1 000 cotas já emitidas a outro investidor. O proprietário muda, mas a quantidade de cotas em circulação permanece igual. Essa negociação, por si só, não significa que o trust precise comprar mais BTC. As negociações entre investidores formam o mercado secundário. No mercado primário, os APs realizam criações e resgates com o produto. É necessário separar o volume negociado na bolsa das entradas e saídas por essas operações. As mesmas cotas podem mudar de mãos várias vezes no dia sem acrescentar novos ativos ao produto a cada transação. [4]

Uma instituição pode ter um contrato AP sem criar ou resgatar cotas naquele momento. A BlackRock ilustra isso com ETFs australianos: os dados de julho de 2025 distinguem APs contratados de APs ativos, que realizaram essas operações com o fundo nos 12 meses anteriores. Não se trata de uma lista de APs do IBIT nem de uma medição de sua capacidade atual. O prospecto citado do IBIT também não obriga os APs a criar ou resgatar cestas. Avaliar um produto exige, portanto, olhar além do número de nomes: importam a atividade efetiva e a capacidade de negociar em condições difíceis. [5] [1]

Jana geralmente entra e sai do produto comprando e vendendo cotas pela corretora. Ela não retira bitcoins individuais do trust para a própria carteira. No IBIT, nem reunir uma cesta completa substitui os requisitos de AP. Antes de contar com criação ou resgate, é preciso compreender o contrato, as taxas, os horários-limite das ordens e a liquidação. A presença de APs explica parte do funcionamento do produto, mas não é seguro para as cotas, promessa de preço favorável ou garantia de que sempre haverá contraparte. Uma cota de um produto e bitcoin em autocustódia continuam sendo coisas diferentes. [1]