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Imaginez Jana achetant, par son courtier, des parts d’IBIT, le véhicule d’investissement en bitcoin d’iShares. Un compte de courtage ordinaire lui permet de négocier en Bourse, mais pas de commander de nouvelles parts directement au trust. Cette seconde activité exige le statut d’AP. Le prospectus d’IBIT du 31 juillet 2025 impose un broker-dealer enregistré, c’est-à-dire un intermédiaire en valeurs mobilières, un accord AP valide et une participation directe ou indirecte à DTC. DTC est l’organisme américain qui fournit des services d’enregistrement et de règlement de titres. La taille de l’établissement ou son nombre de parts ne suffisent donc pas. Les conditions concernent ce produit précis. [1]

Pour acheter, Jana voit le prix auquel quelqu’un accepte de vendre. Un market maker, ou teneur de marché, propose régulièrement des cours acheteurs et vendeurs, ce qui aide les investisseurs à trouver une contrepartie. L’AP exerce une autre fonction : il traite les créations et les rachats avec l’émetteur, l’entité qui émet les parts. Une entreprise peut remplir les deux rôles. Afficher des cours ne lui donne toutefois pas automatiquement le statut d’AP, et l’AP n’est pas nécessairement celui qui vend à Jana. Il faut distinguer l’échange d’une part existante d’une modification du nombre total de parts. [2]

Un AP ne commande pas séparément chacune des parts de Jana. Le prospectus cité d’IBIT prévoit un Basket de 40 000 parts : créations et rachats portent sur ces lots ou leurs multiples. NAV désigne la valeur liquidative par part, après prise en compte du passif ; ce n’est pas automatiquement le prix d’une transaction en Bourse. Dans notre exemple, la NAV vaut 50 USD. Un panier correspond alors à 40 000 × 50 = 2 000 000 USD avant frais et autres ajustements. Les 50 USD sont une hypothèse pédagogique, pas un cours actuel. La taille du panier varie aussi selon les produits. [1]

Lors d’une création en espèces, l’AP apporte de l’argent et le produit organise l’achat du bitcoin sous-jacent selon sa procédure. Lors d’une création in-kind, dite en nature, c’est l’actif lui-même qui est livré : ici, du bitcoin. Le rachat suit le chemin inverse. Le 29 juillet 2025, la Securities and Exchange Commission, SEC, l’autorité américaine des marchés financiers, a autorisé cette voie in-kind pour les ETP de cryptoactifs par l’intermédiaire des AP. Le prospectus cité d’IBIT prévoit bitcoin et espèces. L’ancienne limitation aux espèces n’est donc pas une règle permanente. Les conditions propres au produit restent déterminantes, et Jana n’acquiert pas pour autant le droit d’échanger une part individuelle contre des BTC. [3] [1]

Si les parts se négocient au-dessus de la valeur des actifs qu’elles représentent, il peut être intéressant d’en créer puis de les vendre. Dans le cas inverse, acheter des parts et les faire racheter par le produit peut présenter un intérêt. Exploiter ainsi un écart de prix s’appelle l’arbitrage. Mais l’écart brut n’est pas encore un bénéfice. Supposons un cours de 50,20 USD et une valeur sous-jacente comparable de 50 USD. Pour 40 000 parts, l’écart brut atteint 8 000 USD. Si le financement, les transactions, la couverture contre les variations de prix et le règlement coûtent ensemble 9 000 USD, le résultat est de −1 000 USD. Cette incitation peut réduire l’écart ; elle ne garantit pas que le cours reste égal à la NAV. [4]

Supposons que Jana vende 1 000 parts déjà émises à un autre investisseur. Leur propriétaire change, mais pas le nombre de parts en circulation. Cette transaction n’oblige pas à elle seule le trust à acheter davantage de BTC. Les échanges entre investisseurs constituent le marché secondaire. Le marché primaire est celui des créations et des rachats effectués par les AP avec le produit. Il faut donc distinguer le volume négocié en Bourse des entrées et sorties liées à ces opérations. Les mêmes parts peuvent changer de mains plusieurs fois par jour sans apporter à chaque fois de nouveaux actifs au produit. [4]

Un établissement peut avoir signé un accord AP sans créer ni faire racheter de parts à ce moment-là. BlackRock l’illustre avec des ETF australiens : les données de juillet 2025 distinguent les AP sous contrat des AP actifs, ayant réalisé de telles opérations avec le fonds pendant les 12 mois précédents. Ce n’est ni une liste d’AP d’IBIT ni une mesure de leur capacité actuelle. Le prospectus cité d’IBIT n’oblige d’ailleurs pas les AP à créer ou à faire racheter des paniers. Évaluer un produit suppose donc de regarder, au-delà du nombre de noms, l’activité réelle et la capacité à intervenir dans des conditions difficiles. [5] [1]

Jana entre généralement dans le produit ou en sort en achetant ou en vendant des parts par son courtier. Elle ne retire pas des bitcoins individuels du trust vers son propre portefeuille. Chez IBIT, même réunir un panier entier ne remplace pas les conditions d’éligibilité comme AP. Avant de compter sur une création ou un rachat, il faut comprendre le contrat, les frais, les heures limites et le règlement. L’existence des AP explique une partie du fonctionnement du produit ; elle n’assure pas les parts, ne promet pas un prix favorable et ne garantit pas une contrepartie disponible à tout moment. Détenir une part et conserver soi-même du bitcoin restent deux choses différentes. [1]