In-kind creation and redemption désigne l’émission et le rachat de parts contre les actifs sous-jacents eux-mêmes, plutôt que contre leur valeur en argent. Pour un produit bitcoin, cet actif est le bitcoin. Un Authorized participant, ou AP, traite directement avec le produit : c’est un établissement financier habilité par contrat à effectuer ces opérations. Il apporte les actifs requis pour obtenir de nouvelles parts, ou rend des parts pour recevoir des actifs. Le produit concerné fixe les quantités et les modalités de livraison.
Le 29 juillet 2025, la Securities and Exchange Commission, SEC, l’autorité américaine des marchés financiers, a autorisé ce mécanisme pour les produits de cryptoactifs négociés en bourse, appelés ETP. Les AP pouvaient dès lors utiliser les actifs sous-jacents en plus du passage par les espèces, auparavant imposé. Imaginez un participant habilité qui livre du bitcoin déjà en sa possession au lieu d’argent destiné à en acheter. L’autorisation ne signifie pas, à elle seule, que tous les produits et tous les AP proposent effectivement les deux voies. Chaque échange dépend des règles actuelles du produit et de la capacité opérationnelle des participants. [1]
Imaginons Jana achetant en bourse et, à côté, un AP traitant directement avec le produit. Lors d’une creation, l’AP livre l’ensemble d’actifs prescrit, appelé panier, et reçoit de nouvelles parts. Lors d’un redemption, il rend le bloc de parts requis et reçoit les actifs correspondants ; les parts rendues sont annulées. Jana peut, elle, vendre une part existante à un autre investisseur. L’argent obtenu ne provient pas de son propre rachat in-kind. Sa vente change simplement le détenteur sur le marché secondaire, c’est-à-dire dans les échanges entre investisseurs. [3]
Le prospectus d’iShares Bitcoin Trust ETF, connu sous le symbole IBIT, emploie Basket Bitcoin Amount pour la quantité de bitcoin d’un panier. Elle dépend de la NAV, la valeur liquidative par part, du nombre de parts du panier et d’un prix de référence du bitcoin, appelé benchmark. Notre exemple utilise des prix hypothétiques : 50 USD × 40 000 parts / 100 000 USD par BTC = 20 BTC. Deux paniers identiques représenteraient 40 BTC contre 80 000 parts. Ce n’est pas une livraison fixée pour toujours. Une opération réelle utilise le panier en vigueur, qui tient aussi compte de la diminution des actifs due aux frais. [2]
In-kind indique ce qui est livré, pas qui détient les clés privées : les informations permettant d’autoriser la dépense de bitcoins. Pour la création, le prospectus cité d’IBIT décrit un crédit au Trading Balance, le solde de négociation tenu chez le Prime Execution Agent, le prestataire chargé de l’exécution. Cette étape est off-chain : ses registres internes changent sans créer une écriture distincte dans la blockchain de Bitcoin. Pour le rachat, le prospectus décrit un transfert on-chain depuis le Vault Balance, le solde en conservation, vers le solde de négociation, puis la livraison au compte de l’AP, de son mandataire désigné ou de son client. In-kind ne garantit donc ni détention autonome des clés (self-custody) ni transaction blockchain distincte pour chaque part. [2]
Reprenons les 20 BTC de notre exemple. L’AP peut déjà les détenir ou les acheter à l’avance. Quand il les apporte contre des parts, le produit n’a pas besoin d’acheter lui-même du bitcoin en espèces à cette étape. Cela ne signifie pas qu’aucun échange de bitcoins n’a eu lieu ailleurs. De même, le bénéficiaire d’un rachat peut conserver les BTC reçus ou les revendre plus tard. La seule constatation d’un flux in-kind ne permet donc pas d’affirmer qu’un nouvel achat ou une nouvelle vente sur le marché s’est produit exactement à cet instant. [3]
Supposons que la livraison exigée soit de 20 BTC. Si des frais de réseau de 0,0001 BTC sont déduits du montant envoyé, le destinataire ne reçoit que 19,9999 BTC. Il manque toujours 0,0001 BTC pour compléter la livraison. C’est notre propre exemple, pas le barème d’IBIT. Il explique pourquoi payer les frais en plus ne produit pas le même résultat que les prélever sur la livraison. Une notification « envoyé » ne remplace ni la vérification de la quantité créditée au destinataire ni celle du respect des conditions convenues. [2]
Un ordre accepté n’est pas un règlement terminé : celui-ci suppose la livraison effective des actifs et des parts convenus. Si le bitcoin n’est pas livré à temps, le prospectus cité d’IBIT prévoit l’annulation de l’ordre, un report approuvé par l’administrateur ou un achat de remplacement effectué par le trust et financé en USD par l’AP. Selon ces règles, l’AP supporte les coûts associés et un écart défavorable entre le prix de référence utilisé et le prix d’achat réel. Une livraison prévue en bitcoin peut ainsi devenir la nécessité de trouver rapidement de l’argent. L’étiquette in-kind ne supprime pas ce risque. [2]
L’autorisation vise à améliorer l’efficacité du produit, pas à promettre des opérations gratuites. Le prospectus d’IBIT prévoit toujours des frais de transaction et de conservation. Pour une opération précise, il faut donc vérifier le panier applicable, l’habilitation de l’AP, le compte destinataire, le crédit final et les coûts. In-kind ne garantit ni spread nul, c’est-à-dire aucune différence entre les prix d’achat et de vente, ni rachat disponible sans interruption. Pour Jana, la distinction demeure essentielle : une part du produit n’est pas du bitcoin contrôlé avec ses propres clés. Détenir la part ne lui donne pas, à lui seul, le droit d’exiger des BTC. [1] [2]
Pour une vision complète, lisez aussi ETF creation and redemption, Cash creation model, Authorized participant, Net asset value. Cette entrée est également citée par ETF creation and redemption, Cash creation model, U.S. spot Bitcoin ETP approval.