In-kind creation and redemption

Am 29. Juli 2025 ließ die US-Wertpapieraufsicht SEC dieses Verfahren für börsengehandelte Kryptoprodukte, sogenannte ETPs, zu. APs konnten nun auch die zugrunde liegenden Vermögenswerte nutzen, nachdem zuvor ausschließlich Geld vorgesehen war. Ein berechtigter Teilnehmer kann also bereits vorhandene Bitcoin liefern statt Geld für deren Kauf. Die Genehmigung allein bedeutet aber nicht, dass jedes Produkt und jeder AP beide Wege tatsächlich anbietet. Entscheidend sind die aktuellen Produktregeln und die betriebliche Bereitschaft der Beteiligten. [1]

Stellen wir uns Jana vor, die an der Börse kauft, und daneben einen AP, der direkt mit dem Produkt handelt. Bei creation liefert der AP die vorgeschriebene Zusammenstellung von Vermögenswerten, einen Korb, und erhält neue Anteile. Bei redemption gibt er den erforderlichen Anteilsblock zurück und erhält die entsprechenden Vermögenswerte; die zurückgegebenen Anteile werden eingezogen. Jana kann dagegen einen bestehenden Anteil an einen anderen Anleger verkaufen. Das Geld dafür stammt nicht aus einer eigenen in-kind-Rücknahme. Ihr Verkauf wechselt lediglich den Inhaber am Sekundärmarkt, also beim Handel zwischen Anlegern. [3]

Der Prospekt des iShares Bitcoin Trust ETF, bekannt als IBIT, nennt die Bitcoin-Menge eines Korbs Basket Bitcoin Amount. Sie ergibt sich aus dem NAV, dem Nettovermögenswert je Anteil, der Zahl der Anteile im Korb und einem Bitcoin-Referenzpreis, dem Benchmark. Unser Beispiel verwendet angenommene Preise: 50 USD × 40 000 Anteile / 100 000 USD je BTC = 20 BTC. Zwei gleiche Körbe entsprächen 40 BTC für 80 000 Anteile. Das ist keine dauerhaft festgeschriebene Liefermenge. Eine reale Transaktion verwendet den aktuellen Korb, der auch den durch Kosten verursachten Vermögensrückgang berücksichtigt. [2]

In-kind beschreibt, was geliefert wird, nicht wer die Private Keys hält. Diese Daten erlauben es, das Ausgeben von Bitcoin zu autorisieren. Für die Anteilsschöpfung beschreibt der zitierte IBIT-Prospekt eine Gutschrift im Trading Balance, dem Handelsguthaben beim Prime Execution Agent als Handelsdienstleister. Dieser Schritt ist off-chain: Seine interne Buchführung ändert sich, ohne einen eigenen Eintrag in Bitcoins Blockchain zu erzeugen. Bei der Rücknahme beschreibt der Prospekt einen on-chain-Transfer vom Vault Balance, dem Verwahrbestand, zum Handelsguthaben und anschließend die Lieferung auf das Konto des AP oder seines benannten Vertreters oder Kunden. In-kind garantiert daher weder Selbstverwahrung (self-custody) noch eine eigene Blockchain-Transaktion für jeden Anteil. [2]

Bleiben wir bei unseren beispielhaften 20 BTC. Der AP kann sie bereits im Bestand haben oder zuvor kaufen. Bringt er sie gegen Anteile ein, muss das Produkt in diesem Schritt nicht selbst Bitcoin gegen Geld kaufen. Das bedeutet jedoch nicht, dass andernorts kein Bitcoin-Handel stattgefunden hat. Ebenso kann der Empfänger einer Rücknahme die erhaltenen BTC behalten oder später verkaufen. Aus einem in-kind-Zufluss oder -Abfluss allein lässt sich deshalb kein neuer Marktkauf oder -verkauf genau zu diesem Zeitpunkt ableiten. [3]

Nehmen wir eine erforderliche Lieferung von 20 BTC an. Wird eine Netzwerkgebühr von 0,0001 BTC vom gesendeten Betrag abgezogen, erhält der Empfänger nur 19,9999 BTC. Zur vollständigen Lieferung fehlen weiterhin 0,0001 BTC. Das ist unser eigenes Beispiel, kein IBIT-Gebührenverzeichnis. Es zeigt, warum eine zusätzlich gezahlte Gebühr etwas anderes bewirkt als ein Abzug von der Lieferung. Eine Meldung „gesendet“ ersetzt weder die Prüfung des gutgeschriebenen Betrags noch die Erfüllung der vereinbarten Bedingungen. [2]

Ein angenommener Auftrag ist noch keine abgeschlossene Abwicklung, also die tatsächliche Übergabe der vereinbarten Vermögenswerte und Anteile. Für verspätete Bitcoin-Lieferungen beschreibt der zitierte IBIT-Prospekt eine Stornierung, einen vom Verwalter genehmigten Aufschub oder einen Ersatzkauf durch den Trust, den der AP in USD finanziert. Nach den beschriebenen Regeln trägt der AP die damit verbundenen Kosten und eine nachteilige Differenz zwischen dem verwendeten Referenzpreis und dem tatsächlichen Kaufpreis. Aus der geplanten Bitcoin-Lieferung kann damit die Notwendigkeit werden, kurzfristig Geld bereitzustellen. Die Bezeichnung in-kind beseitigt dieses Risiko nicht. [2]

Die Zulassung soll das Produkt effizienter machen, nicht kostenlosen Handel versprechen. Der IBIT-Prospekt sieht weiterhin Transaktions- und Verwahrgebühren vor. Für eine konkrete Operation sind deshalb der gültige Korb, die Berechtigung des AP, das Empfängerkonto, die endgültige Gutschrift und die Kosten zu prüfen. In-kind garantiert weder einen Spread von null, also keinen Unterschied zwischen Kauf- und Verkaufspreis, noch eine jederzeit verfügbare Rücknahme. Für Jana bleibt die Unterscheidung wichtig: Ein Produktanteil ist nicht dasselbe wie Bitcoin unter Kontrolle ihrer eigenen Schlüssel. Der Anteilsbesitz allein gibt ihr keinen Anspruch auf Lieferung von BTC. [1] [2]