Contangoは先物市場の価格関係を表す言葉です。先物はビットコイン価格に連動し、決められた日に決済する契約で、現物取引ではビットコインそのものを買います。意味のある比較には、どの価格と期日を比べるのかを明確にする必要があります。
トムが取引所を開くと、ここで用意した仮の例では現物が60,000 USD、90日後が期日の先物が61,200 USDでした。差額1,200 USDは現物価格の2%に当たる上乗せです。市場は今日、ビットコインそのものより契約を高く評価しています。この関係がcontangoです。ただし、トムが見ているのは将来の相場ではありません。契約の表示価格は今いくらで取引されているかを示し、指定日にビットコインが実際にいくらになるかは示しません。いずれも実際の最新相場ではなく例示の数字です。 [1] [2]
トムは期日を並べます。30日後が60,600 USD、90日後が61,200 USDで、現物は同じ60,000 USDです。遠い期日のほうが高く、期日順の価格は右上がりの先物カーブになります。しかし遠い期日の価格が60,300 USDなら、両方とも現物より高い一方、遠いほうが近いほうより安くなります。したがって「市場はcontangoだ」という説明には文脈が必要です。契約と現物を比べているのか、それとも異なる期日同士を比べているのでしょうか。 [1] [2]
価格は同じ時点、同じ通貨、比較できる契約のものでなければなりません。条件が違えば、見かけの上乗せは単なるデータのずれかもしれません。標準のCME Bitcoin futuresでは期日にビットコインを受け渡さず、CME CF Bitcoin Reference Rate、略してBRRという参照価格で現金決済します。これはトムが自分の取引所で売れる価格とは異なる場合があります。損益の計算方法も重要で、ドル建ての線形契約とビットコインで決済するインバース契約は同一視できません。線形契約のドル建て損益は価格差とポジションの大きさに比例し、インバース契約では別の式でBTC建ての結果を求めます。 画面の数字だけでなく商品の規則が必要です。 [4]
決済までビットコインを保有すると、資金調達や保管の費用がかかることがあります。自己資金だけの場合より大きな取引を可能にするレバレッジへの需要も価格に影響します。取引者はビットコインを買い、先物を売って差を縮められますが、資本と、義務を担保する資金である証拠金が必要です。BISの研究は、こうした障害や市場の分断を取り上げています。ビットコインは金属のように倉庫へ保管するものではありません。商品市場の例は保有費用の理解に役立ちますが、個々の費用をそのまま当てはめることはできません。 [3] [1]
決済が近づくと先物は対応する現物の参照価格へ近づきます。これを収束と呼びます。単純化したドル建て線形モデルで、トムが61,200 USDで先物を買い、1 BTC相当の価格変動を受けるとします。共通の最終価格が63,000 USDなら1,800 USDの利益、58,000 USDなら3,200 USDの損失で、いずれも費用控除前です。どちらも価格は一致しています。上昇でも下落でも収束は起こり、今のcontangoだけでは方向は決まりません。これは独自の計算例で、標準CME契約一つの規模ではありません。 [1] [4]
トムは期日後も投資を続けたいので、古い契約を61,000 USDで閉じ、新しい契約を62,000 USDで買います。これがロールです。差額1,000 USDが直ちに先物損失や同額の手数料になるわけではありません。古いポジションの結果は元の取得価格で決まります。新しい線形ポジションが1 BTC相当なら、その後61,000 USDになれば1,000 USDの損失、64,000 USDなら2,000 USDの利益で、いずれも費用控除前です。高い取得価格はその後の成績に影響しますが、それ自体がロールの請求額ではありません。 [1] [2]
ほかの条件が同じで、高い契約価格が低い現物価格へ徐々に収束するなら、繰り返しロールする買いポジションには不利に働き得ます。そのため先物ファンドではロールによる収益のマイナス要因が話題になります。しかし、それがファンドの収益全体ではありません。相場の動き、現金や担保から得る収益、費用も関係します。ビットコインの上昇がこの要因を上回ることもあります。ビットコインを直接保有するだけなら先物はロールしません。トムは現物商品と先物商品を区別する必要があります。 [1]
トムは先物だけを買う代わりに、ビットコインを買って高い先物を売ることもできます。このcash-and-carry取引は価格差の獲得を狙いますが、そこから資金調達、保管、売買執行の費用を差し引きます。途中の証拠金要求にも応じなければなりません。別口座のビットコインの価値は、すぐ使える現金とは別です。強制決済や取引相手の不履行のリスクも残ります。上乗せ率を年率換算しても同じ結果を繰り返せる保証はありません。Contangoは今日の市場を説明する言葉であり、安全な収益の約束ではないのです。 [3]
理解を深めるには、この項目とあわせて次もお読みください Backwardation, Cash-and-carry arbitrage, Bitcoin futures, Roll yield. 次の項目からも参照されています ProShares Bitcoin ETF (BITO), Bitcoin futures ETF, Bitcoin basis trade, Backwardation.