Reflexivity هي تغذية راجعة بين ما يتوقعه الناس من السوق وما تغيره قراراتهم فيه فعليا. لا يكفي أن يرتفع السعر ثم يزداد الشراء لإثباتها. نحتاج إلى توضيح كيف غيرت التصرفات الظروف، وكيف أثرت تلك التغيرات في القرارات التالية. وفي سياق Bitcoin، تساعد أمثلة الشركات التي تشتري BTC والاستثمار بأموال مقترضة على فهم العلاقة.
تخيل شركة بدأ المستثمرون يثقون بها أكثر. يقبلون شراء أسهمها الجديدة بسعر أعلى، فتحصل على المال وتزيد أصولها. ثم يجذب تحسن وضعها مستثمرين آخرين. هكذا ساهم التوقع الأول في تغيير الشركة نفسها، وعادت النتيجة لتؤثر في التوقعات. هذا هو مسار العودة الذي نبحث عنه. يشدد George Soros في خطاب عام 2012 على أن المشاركين يراقبون الأوضاع ويغيرونها أيضا. لا يعني ذلك أن كل ثقة مبنية على خطأ، أو أن كل ارتفاع لا بد أن ينتهي بفقاعة. [1]
سنستخدم مثالا مبسطا وضعناه للتوضيح: توقعات ← سعر السهم ← شروط إصدار أسهم جديدة ← أصول مشتراة فعليا لكل سهم ← توقعات جديدة. إصدار الأسهم يعني إنشاء حصص ملكية جديدة في الشركة وبيعها. وجمع المال واستخدامه يحتاجان إلى وقت؛ لكل خطوة شروط وفترات انتظار. وقد تنقطع الحلقة، مثلا إذا لم تجد الأسهم الجديدة مشترين. هذا المثال ليس دليلا تجريبيا عن شركة بعينها. إنه يبين ما ينبغي فحصه للتمييز بين آلية تعمل فعلا وقصة مقنعة تحيط بسعر يرتفع. [2]
تملك شركتنا الافتراضية 100 BTC ولديها 100 سهم قائم، أي 100/100 = 1 BTC لكل سهم. عندما يشتري مستثمر سهما موجودا من مستثمر آخر، يحصل البائع على المال لا الشركة. هذا تداول في السوق الثانوية، أي سوق الأسهم التي سبق إصدارها. قد يرفع سعر السهم من دون تغيير كمية bitcoin لدى الشركة أو عدد أسهمها. لذلك قد تزيد قيمتها في البورصة من دون أن يدخل مال إلى حسابها. ولكي يتيح السعر الأعلى شراء مزيد من BTC، لا بد من خطوة منفصلة: إصدار أسهم فعليا واستخدام الأموال المحصلة. [3]
يبدأ كلا الاحتمالين من 100 BTC و100 سهم. وسعر BTC في النموذج هو 100000 USD، أي بالدولار الأمريكي. إذا باعت الشركة 10 أسهم إضافية بسعر 150000 USD للسهم، أمكنها شراء 15 BTC. عندها تملك 115 BTC مقابل 110 أسهم: 115/110 تساوي نحو 1.04545 BTC لكل سهم. أما إذا باعت السهم الجديد بسعر 80000 USD، فلن تمول الأسهم الإضافية نفسها سوى شراء 8 BTC. تصبح النسبة 108/110، نحو 0.98182 BTC لكل سهم. إذن، زيادة عدد الأسهم مهمة إلى جانب إجمالي BTC. هذه نسبة إجمالية لا تخصم الديون والتكاليف، ولا تعطي المساهم حق سحب bitcoin الشركة. ارتفاعها لا يضمن عائد السهم ولا إمكان إجراء إصدار آخر بالسعر نفسه. [3]
أثناء الهبوط قد تعمل علاقة مشابهة عبر الرافعة المالية، أي الاستثمار بمال مقترض. في نموذجنا أصول بقيمة 100 USD، ودين قدره 80 USD، وحقوق ملكية قدرها 20 USD، وهي الفرق بين الأصول والدين. نقيس الرافعة هنا بقسمة الأصول على حقوق الملكية: 100/20 = 5. إذا هبطت قيمة الأصول إلى 90 USD وبقي الدين كما هو، تراجعت حقوق الملكية إلى 10 USD وارتفعت الرافعة: 90/10 = 9. إذا وجب استعادة الحد 5 بالبيع وسداد الدين من دون تغيرات سعرية أخرى، يلزم بيع أصول بقيمة 40 USD. تبقى أصول بقيمة 50 USD ودين بقيمة 40 USD وحقوق ملكية بقيمة 10 USD. وإذا ضغطت مبيعات مشابهة على أسعار السوق، فقد تتسبب في مبيعات قسرية إضافية. لكن ذلك يعتمد على شروط القرض وقدرة السوق على استيعاب البيع؛ ولا يحدث تلقائيا لكل حامل أصول. [4]
يميز Soros بين ما يضخم التغير وما يخففه. التغذية الراجعة الموجبة تضخم التغير، والسالبة تحد منه؛ ولا تصف الكلمتان ربح المستثمر أو خسارته. لذلك فإن دوامة البيع التي تعمق الهبوط تعد أيضا تغذية موجبة. في مثال الشركة، يمكن تصور عامل كبح: زيادة عرض الأسهم تقلل استعداد المستثمرين لدفع سعر أعلى بكثير من قيمة الأصول المنسوبة لكل سهم. ينكمش هذا الفرق، أو العلاوة، فتتباطأ المشتريات الممولة بإصدارات لاحقة. هذا مسار ممكن، لا ضمان لعودة التوازن. قد تعمل تأثيرات متعددة معا، وقد لا تبدأ بعض الحلقات المفترضة أصلا. [2]
لا يكفي وضع رسم سعر السهم بجانب رسم حيازة BTC. إعلان الإصدار لا يعني أن الشركة استلمت المال. للشركات المدرجة في الولايات المتحدة، يمكن البحث في SEC EDGAR، قاعدة الإفصاحات العامة التابعة لهيئة تنظيم سوق الأوراق المالية الأمريكية. تقارن طريقتنا بين تاريخي الإعلان وإتمام الإصدار، والمبلغ بعد التكاليف، والمشتريات المنفذة، وتغير عدد الأسهم. ونبحث كذلك عن تفسيرات أخرى، مثل تغير سعر BTC الذي يؤثر في مؤشرات عدة في الوقت نفسه. من الأفضل تحديد النتيجة التي ستشكك في الحلقة قبل فحصها، وإدراج الفترات التي لم تعمل فيها. تحرك مؤشرين معا لا يثبت وحده علاقة سببية في الاتجاهين. [5]
لنعد أخيرا إلى القدرة الفعلية على الدفع. لدى الشركة الافتراضية نقد قدره 2 مليون USD، وعليها قريبا سداد أصل دين قدره 10 ملايين USD، أي المبلغ المقترض من دون الفوائد. من دون مصادر أخرى ينقصها 8 ملايين USD. التخطيط لجمعها بإصدار أسهم ليس مالا تم استلامه؛ فقد يمنع تغير سعر السهم أو طلب المستثمرين إتمام الإصدار. لذلك نفصل بين سعر BTC وعلاوة السهم ومواعيد السداد وإمكان الحصول على التمويل فعليا. تساعد Reflexivity على تفسير تفاعل هذه العوامل، لكنها لا تحدد وحدها موعد انعكاس السوق، أو مستوى اقتراض آمنا، أو قدرة الشركة على دفع التزامها المقبل. [6]
للحصول على صورة أوضح، اقرأ هذا المدخل مع Leverage, mNAV, Accretive acquisition, Cash flow.