Reflexivity

Imaginons que les investisseurs fassent davantage confiance à une entreprise. Ils acceptent d'acheter ses nouvelles actions plus cher, lui apportant de l'argent pour accroître ses actifs. Cette amélioration attire ensuite d'autres investisseurs. L'attente initiale a contribué à modifier l'entreprise elle-même et le résultat nourrit les attentes. C'est ce retour qu'il faut retrouver dans une boucle de réflexivité. Dans son discours de 2012, George Soros souligne que les participants observent les situations et les transforment aussi. Cela ne signifie pas que toute confiance est une erreur ni que chaque hausse aboutit à une bulle. [1]

Prenons un exemple simplifié que nous construisons ici : attentes → cours de l'action → conditions d'émission de nouvelles actions → actifs réellement acquis par action → nouvelles attentes. Émettre des actions consiste à créer et vendre de nouvelles parts de l'entreprise. La collecte puis l'utilisation des fonds prennent du temps ; chaque étape suppose des conditions et des délais. La boucle peut s'interrompre, notamment si personne n'achète les nouvelles actions. Ce schéma n'est pas une preuve empirique concernant une entreprise donnée. Il montre ce qu'il faudrait vérifier pour distinguer un mécanisme réel d'un récit séduisant autour d'un cours qui monte. [2]

Notre entreprise fictive détient 100 BTC et compte 100 actions en circulation : 100/100 = 1 BTC par action. Quand un investisseur achète une action existante à un autre, l'argent revient au vendeur, pas à l'entreprise. Cette transaction sur le marché secondaire, où s'échangent les actions déjà émises, peut faire monter le cours sans changer les bitcoin détenus ni le nombre d'actions. La valeur boursière peut donc augmenter sans entrée d'argent sur le compte de l'entreprise. Transformer cette hausse en achats supplémentaires de BTC exige une autre étape : émettre effectivement des actions et utiliser les fonds reçus. [3]

Les deux variantes partent de 100 BTC et de 100 actions. Dans ce modèle, un BTC vaut 100000 USD, c'est-à-dire dollars américains. Si l'entreprise vend 10 actions supplémentaires à 150000 USD chacune, elle peut acheter 15 BTC. Elle possède alors 115 BTC pour 110 actions : 115/110 représente environ 1,04545 BTC par action. Si elle vend chaque nouvelle action à 80000 USD, les fonds ne permettent d'acheter que 8 BTC. Le ratio devient 108/110, soit environ 0,98182 BTC par action. Le nombre croissant d'actions compte donc autant que la quantité totale de BTC. Ce ratio brut ignore dettes et frais et ne donne aucun droit de retirer les bitcoin de l'entreprise. Son amélioration ne garantit ni rendement de l'action ni prochaine émission au même prix. [3]

En période de baisse, un mécanisme semblable peut passer par l'effet de levier : investir avec de l'argent emprunté. Notre modèle comporte 100 USD d'actifs, 80 USD de dette et 20 USD de fonds propres, la différence entre actifs et dette. Nous mesurons ici le levier en divisant les actifs par les fonds propres : 100/20 = 5. Si les actifs tombent à 90 USD sans changement de dette, les fonds propres passent à 10 USD et le levier augmente : 90/10 = 9. Pour rétablir obligatoirement une limite de 5 en vendant et en remboursant, sans autre mouvement de prix, l'investisseur doit vendre 40 USD d'actifs. Il reste 50 USD d'actifs, 40 USD de dette et 10 USD de fonds propres. Si des ventes similaires font encore baisser le marché, elles peuvent déclencher d'autres ventes forcées. Cela dépend des conditions du prêt et de la capacité du marché à absorber les ventes ; tous les détenteurs ne sont pas automatiquement concernés. [4]

Soros distingue les boucles qui amplifient un changement de celles qui l'amortissent. Une rétroaction positive amplifie ; une rétroaction négative atténue. Ces termes ne disent pas si l'investisseur gagne de l'argent. Une spirale de ventes qui aggrave une chute est donc aussi une boucle positive. Dans notre exemple d'entreprise, un frein possible serait que l'offre d'actions supplémentaires réduise l'envie de payer bien au-dessus de la valeur des actifs attribuables à chaque action. Cet écart, ou prime, diminue et ralentit les achats financés par de nouvelles émissions. C'est un scénario possible, pas une garantie d'équilibre. Plusieurs influences peuvent coexister, et certaines boucles envisagées ne démarrent jamais. [2]

Juxtaposer le graphique de l'action et celui des BTC détenus ne suffit pas. L'annonce d'une émission ne signifie pas que l'argent a été encaissé. Pour une entreprise cotée aux États-Unis, les documents sont consultables dans SEC EDGAR, la base publique du régulateur américain des marchés de titres. Notre méthode compare les dates d'annonce et de réalisation, les fonds après frais, les achats effectués et l'évolution du nombre d'actions. Elle recherche aussi d'autres explications, comme une variation du cours de BTC agissant sur plusieurs indicateurs à la fois. Définissons à l'avance ce qui remettrait la boucle en cause et examinons également les périodes où elle n'a pas fonctionné. Une évolution simultanée ne démontre pas à elle seule une causalité réciproque. [5]

Revenons à la capacité de payer. L'entreprise fictive possède 2 millions d'USD en trésorerie et doit bientôt rembourser un principal de 10 millions d'USD, c'est-à-dire le montant emprunté hors intérêts. Sans autre ressource, il manque 8 millions d'USD. Prévoir de les lever par émission d'actions n'est pas les avoir reçus : un changement de cours ou de demande peut faire échouer l'opération. Séparons donc cours de BTC, prime de l'action, dates de remboursement et accès réel aux fonds. Reflexivity aide à comprendre leurs interactions. Elle ne fournit pas à elle seule une date de retournement, un niveau d'endettement sûr ou la réponse à la prochaine échéance. [6]