ETF premium and discount は、1 口の市場価格と 1 口当たりの NAV を比べたものです。NAV は純資産価額で、商品の資産から負債を引き、残りを発行済み口数で割って求めます。ETF は上場投資信託を指しますが、ビットコイン商品では個別の法的な仕組みも確認が必要です。プレミアムやディスカウントだけで、取引が利益になるかどうかは分かりません。
NAV の計算では、1 口に対応する純資産が 50 USD だとします。しかし、取引所で買うには 51 USD が必要です。この上乗せ分が、NAV に対する 2 % のプレミアムです。市場価格が 49 USD なら、逆に 2 % のディスカウントになります。式 (P/NAV−1)×100 の P は市場価格で、結果は正の 2 %、または負の −2 % です。分母は 1 口当たりの NAV であり、ビットコインの価格でも、商品全体の資産額でもありません。これは理解のために設けた例で、実際の現在の気配値ではありません。 [1]
取引画面には通常、買い気配と売り気配が表示されます。Bid は相手があなたから買う価格、ask は相手があなたに売る価格です。同時点の例として bid が 49.90 USD、ask が 50.10 USD、NAV が 50 USD なら、両気配の中間値はちょうど NAV です。それでも、気配値が変わらないまま ask で買って直ちに bid で売れば、ほかの費用を含める前から 1 口当たり 0.20 USD を失います。この幅を bid–ask spread と呼びます。NAV に対するプレミアムやディスカウントとは別のもので、直近の約定価格が今すぐ取引できる価格とも限りません。 [1]
ビットコインは常時取引されますが、上場商品の売買には取引所の営業時間があります。IBIT と呼ばれる iShares Bitcoin Trust ETF の 2025 年 7 月 31 日付目論見書は、CF Benchmarks Index について説明しています。これは 15:00–16:00 ET の時間帯のビットコイン取引から作る参照価格で、ET は米国東部時間です。上場商品の終値には終了間際のビットコインの値動きが反映されていても、指数は時間帯全体を取り込みます。見かけの差の一部は、この評価方法から生じることがあります。昨日の NAV は今日の価値ではありません。IIV、つまり取引時間中に示される 1 口当たりの参考価値も、新たに確定した公式 NAV とは異なります。 [2] [3]
NAV が 50 USD のときに 51 USD で買った例に戻りましょう。その後も NAV は 50 USD のままで、同額で売却したとします。市場価格は資産価値と一致しましたが、受け取る額は支払った額より少なくなっています。分配金も費用もない場合、価格による収益率は (50/51−1)×100、約 −1.96 % です。プレミアムの低下は 2 パーセントポイントですが、自分の損失率は購入額の 51 USD を基準にします。計算の基準が違うため、二つの変化は同じ数値にはなりません。 [1]
Authorized participant、略して AP は、契約に基づき大量の口数を直接設定・解約できる金融機関です。利用可能なプレミアムがある場合、商品のルールに従って必要な資産や現金を渡し、新しい口数を受け取って取引所で売ることができます。ディスカウント時には市場で買い、発行者、つまりその商品を発行する主体に引き渡して解約できます。このように価格差を利用する取引が裁定取引です。その需給によって価格が近づくことがあります。ただし AP には、実行できる取引、必要な数量、資産の受け渡しを完了できる条件が必要です。グラフに差があるだけでは利益は生まれません。 [2]
引用した IBIT の目論見書では、1 バスケットを 40 000 口としています。直接の設定・解約を行えるのは適格な AP で、一般の投資家が 1 口を持ち込み、NAV での換金を求めることはできません。AP にも、差が出るたびに動く義務はありません。売買費用、資金調達、実務上の制約を考慮します。設定や解約が停止されれば、この仕組みが働きにくくなることもあります。そのためプレミアムやディスカウントは続く場合があり、掲載された数値は市場価格と NAV がいつ一致するかを約束するものではありません。 [3]
今度は NAV が 50 USD のときに 49 USD で買ったとします。お買い得に聞こえます。しかし、その後に保有資産の価値が下がり、NAV も売却価格も 45 USD になりました。ディスカウントは消えましたが、売却で戻る額は購入額より少なくなります。分配金と費用を除けば、損失率は 4/49、約 8.16 % です。取引結果は、資産そのものの値動きと、プレミアムやディスカウントの変化の両方で決まります。ある時点の二つの価格差は、その後の値下がりから守ってくれるものではありません。 [1] [2]
まず商品、持分クラス、通貨を特定します。次に NAV の時点と、比較対象の市場価格が終値、直近の約定値、bid、ask、その中間値のどれなのかを確認します。方法を理解して初めて、過去の差を意味のある形で読めます。資料の法的な対象範囲にも注意が必要です。引用した米国の規制当局 SEC の投資家向け資料は、1940 年法に基づいて登録された ETF を説明しています。IBIT は同法に基づく登録投資会社ではありません。保有者の権利は、名前に ETF が付いているかではなく、その商品の文書から確認します。 [1] [3]
理解を深めるには、この項目とあわせて次もお読みください Net asset value, ETF creation and redemption, Authorized participant, Cash creation model. 次の項目からも参照されています Net asset value, Tracking error, ETF sponsor fee, Grayscale Bitcoin Trust ETF (GBTC).